任淑莉：地产商花样年给恒大打开了潘多拉盒子

本周之前没什么人在意花样年。这个小小的开发商在中国庞大的房地产行业排名仅在第64位。花样年的收入甚至不到中国恒大的十分之一，它129亿美元（约人民币832亿元）的债务仅跟恒大3000多亿美元负债也无法相提并论。然而，这家公司未按期兑付2021年票据剩余未偿本金2.06亿美元，却导致市场重挫。中国高收益美元债券创下至少八年最大降幅。花样年做了什么居然产生这种破坏效果？

它本可以偿还这笔票据，但却选择了不付。后果便是，它打开了藏污纳垢的金融潘多拉盒子。

从理论上讲，花样年应该有足够的现金来支付2.06亿美元的资金，和身陷重大流动性危机的恒大不同。截至6月底，花样年坐拥270亿元人民币（42亿美元）。一位出席电话会的投资者透露，8月下旬该公司还声称在控股公司层面就持有约100亿元人民币。9月月，该公司回购了价值600万美元的债券，在公开市场操作后称“流动性良好”。

花样年华在剥离资产方面也取得了一些成功。上周，中国最大房地产开发商所有的碧桂园服务同意以33亿元人民币收购其物管子公司。当时，花样年本月偿付的能力从未受到质疑。

未付2.06亿美元债券的同一天，该公司又撕毁了另一份合同。就碧桂园的收购交易，花样年9月30日收到一笔7亿元人民币的短期过桥贷款。花样年有这笔钱，但却决定在周一到期时不予偿还。

花样年的疯狂之举是为何？从战略角度来看，该公司正在玩一种很棒的游戏。一系列自上而下的控制债务和控制房价政策已经让房地产开发成了赔本买卖。既然看不到复苏的希望，花样年也就没有动力履行负债的义务。截至2020年底，美元债占该公司债务总额的62%。摆脱了这些，它就相对轻松地能满足中国政府“三条红线”要求。周三晚，花样年对投资者表示已开始和财务顾问开会商讨“下一步”。

如此违反发行债券的荣誉守则，花样年的做法正在迫使其它开发商的投资者考虑清仓。它正在关闭同业其它公司的再融资窗口。大家都会在一条船上。尽管如此，数百家开发商正在争夺更多资金来保持流动性。而且，规模并不能保证生存：恒大这么大，但去年它的市场份额只有区区4%。

这就像我痴迷的Netflix Inc.系列剧《鱿鱼游戏》。这部剧的开局还是相对文明的：玩家只是努力在时间耗尽之前抵达终点。但后来剧情越来越扣人心弦，玩法也变得残酷可怕。是很残酷，但也很好玩。

中国开发商的大戏现在已经到了这一幕。搬好小板凳，多准备点瓜子。

中国房企已评级美元债71%属垃圾级别

随着中国恒大集团的压力波及整个行业，要在中国房地产公司找到质量更好的债券，看来选择并不多。

据彭博社报道，汇编的数据显示，在该行业1070亿美元（1453.6亿新元）经综合评级的未偿还美元债券中，只有29%属于投资级别。该群体包括17家发行人，BB级别的发行人为11家，B级别的发行人为24家。

根据一个彭博指数，中国垃圾美元债券市场以房产公司为主，其收益率接近16%，创下近十年来的最高水平。 在花样年控股意外违约后，本周颓势加剧。

BNP Paribas Asset Management驻新加坡的高级投资组合经理泰埃蓬（音译自Ek Pon Tay）分析说，对于想分散风险到房地产事业以外的投资者来说，中国科技硬件以及能源生产商和航空公司将有机会。