中国8月出口和工业与预期大相径庭：贸易摩擦冲击在加大

中国8月出口和工业增速均与市场预期大相径庭，制造业投资亦出现恶化，或许意味着中美贸易摩擦升级以及相关不确定性，对制造业生产和 投资的冲击正在加大。

市场原预计8月工业增速会在7月创下17年半低点后有所改善，但事实却是增速续降，这和当月发电、耗煤等高频数据上升相背离，却与PPI连 两月负增长、制造业PMI走低的趋势吻合；而原本预期在抢跑效应下会进一步回升的8月出口同比增速也再度转负，当月出口交货值录得近三年 来首次负增长，暗示未来出口增速可能进一步放缓。

和工业与出口增速不振相匹配的是，8月制造业投资增速降至低位，民间投资也再度放缓。分析人士认为，内部需求不足、中美贸易摩擦带来 的外部不确定性，导致工业增长下行的压力只增不减，企业投资预期也较弱。在房地产投资仍具韧性、基建投资出现回升的情况下，制造业投 资可能成为未来整体固定资产投资增速的一大拖累。

“对工业生产分项的分析可以看出，工业品中上游原材料行业、对美出口敏感度较高产品、及制造业产能投资相关领域生产降速较为明显，” 中金宏观团队在研报中称，8月制造业投资同比增速从7月的4.7%转负至-1.6%，“往前看，中美贸易摩擦不确定性犹存，制造业投资增长上行 的动力可能不足。”

广发证券首席宏观分析师郭磊亦称，工业增加值增速继续走低，判断主要拖累来自于出口交货值的负增长，即最终来自于贸易环境的影响；8 月出口交货值增速的下降可能和同期贸易摩擦新一轮升温有关，即随着贸易环境的不明朗，企业在谨慎预期下减少了当期生产。

他解释道，出口交货值和出口不同，出口本质上是一个需求端指标，衡量的是本期出口的产品总值，即不一定是本期生产的；而工业出口交货 值为本期生产、本期交给外贸经营部门或自营出口的产品价值，所以它更能代表当期供给端的真实景气度。

中国国家统计局昨日公布数据显示，8月出口交货值10,464亿元人民币，同比下降4.3%，为近三年来首次负增长，而去年全年出口交货值同比 增速为8.5%。8月规模以上工业增加值同比则增长4.4%，远逊于路透调查预估中值5.2%，并跌穿了4.5-5.9%的路透调查预估区间，刷新2002年2 月以来最低水平。

工业生产中，8月与出口相关程度较大的计算机、通信和其他电子设备制造业仅增长4.7%，较7月增速回落1.4个百分点，凸显了近期美方加征 关税后对中国出口的不利影响。

中国8月以美元计价出口同比下降1%，上月为增长3.3%。路透访问分析师原本预估8月出口有希望增长2%。而且此前中国8月官方制造业采购经 理人指数(PMI)中，新出口订单环比从46.9升至47.2，创下四个月最高水平，都让市场对8月出口报有期望。

瑞银证券中国首席经济学家汪涛认为，虽然即将在10月进行的中美贸易谈判可能会取得一定进展，但依然认为中美贸易相关的不确定性仍较大 ，且中美双方在一些根本问题上仍存在较大分歧，因此今年年内或明年美国大选前双方恐难达成贸易协议。

现阶段基准情景的假设是此前双方计划加征的关税会如期实施，同时贸易摩擦不会进一步升级，“我们预计美国对超过5,200亿美元中国出口 产品额外加征5%的关税会拖累未来12个月GDP增速超过40个基点，且关税的冲击将会集中体现在今年四季度和明年一季度，”她表示。

日前中美相互做出贸易让步，在10月会谈前展现积极姿态。中国商务部今日稍早表示，应美方邀请，中央财办副主任、财政部副部长廖岷拟于 本周三率团访美，与美方就中美经贸问题进行磋商，为10月份在华盛顿举行的第13轮中美经贸高级别磋商做准备。

工业和高频数据信号相反？

发电耗煤增速、高炉开工率都是平常用于判断经济常用的高频指标。为什么8月工业表现与高频数据信号在结论上相反？

郭磊认为，这是因为火电、钢铁两个领域高频数据带来一定判断干扰。8月发电耗煤增速-2.2%，较7月的-13.8%大幅好转；高炉开工率68.2%， 似乎也好于7月低点的66.4%，于是经验上的理解是8月工业表现好于7月。

但实际上，刚出来的8月月度数据显示，虽然当月的火电增速确实好于上月（和发电耗煤一致），但水电增速却大幅低于上月，只有1.6%；粗 钢、钢材、生铁产量也确实都高于上月（和高炉开工率一致），但除钢铁、汽车之外的其他领域产量增速基本上都是下行的。

华创证券首席宏观分析师张瑜也指出，高频数据重点跟踪的行业背离不明显。目前高频数据主要有日均耗煤、汽车产量、高炉开工率等。覆盖 的行业主要以黑色、有色、化工、非金属矿物四大高耗能行业叠加汽车行业。8月数据看，这五大行业合计贡献增速1.82%，相比7月1.28%提高 0.54个百分点。从这个角度讲，工业增加值与高频数据背离并不明显。

“高频数据未覆盖的行业拖累明显，”她称，具体来看主要是上游的煤炭，中游的通用、专用设备、电子设备，以及下游的消费品制造业，典 型特征是库存偏高、需求不足导致的生产偏弱。

制造业投资向上动力不足

固然，宏观经济数据月度间出现波动属于正常，但整体处于低位的经济数据却表明不管外需还是内需，增长下行的压力都只增不减。出口部门 对未来预期较为悲观，再加上工业品价格低迷、企业盈利不稳，制造业投资向上动力不足。

郭磊表示，从经验规律来看，制造业投资与库存周期大致相关，目前仍在去库存周期。而库存一般略滞后于PPI。他判断PPI底部在10月前后， 这样库存底大致在四季度末，预计至少库存见底前，制造业投资会继续低位徘徊。

中国国家统计局数据显示，1-8月固定资产投资同比增长5.5%，增速比1-7月回落0.2个百分点；其中，民间投资同比增长4.9%，回落0.5个百分 点。从细项来看，工业投资同比增长3.3%，回落0.5个百分点；其中，制造业投资同比增长2.6%，回落0.7个百分点。

8月工业生产者出厂价格指数(PPI)则同比下降0.8%，创2016年8月以来最大降幅。

“制造业继续再度走弱，与工业增加值增速同步处于相对底部，短期难有明显改善。二季度以来，制造业投资增速维持底部运行，落入在3%左 右的区间范围，从库存周期、企业利润、企业资产增速、贷款需求指数等前瞻指标观察，目前这一趋势还将延续，”中信证券首席经济学家诸 建芳称。

他指出，9月以来美国对中国加征关税又对企业的生产和投资预期产生了新的负面影响。后续需要政策的明显扶持以帮助制造业投资增速在低 位企稳回升，降成本、稳信心是政策的侧重点。