工商时报社论：美联储回归理性 美元双率双高恐成新常态

美国联邦准备理事会（Fed）11月利率决策会议如预期按兵不动，联邦资金利率目标区间维持在5.25％至5.5％的近22年高点。这也是美联储去年3月开启40年来最猛烈的升息循环之后，首度连续两次会议未调整利率。

自2008年金融海啸后，全世界已习惯美联储两极式调整货币政策的激情演出，也就是美联储为因应快速转变的经济金融情势，要不就是采取极度量化宽松的大撒币式调降利率，而反转时也是急速甩尾，转向密集升息循环。

正因如此，当美联储连续两次没有动作，甚至预估12月也可能不动的情况下，市场对于由激情回归理性的美联储多数是抱着存疑的态度，近日股债市的波动，也都显示市场对于美联储政策走向，实是雾裡看花。

当然，这和美联储主席鲍威尔谈话由先前的斩钉截铁转为语带保留不无关系。以本次联邦公开市场委员会（FOMC）决策会后记者会为例，鲍威尔数度使用“小心”的字眼，强调这波升息循环已有“显着进展”，但未表态是否已战胜通膨。

根据鲍威尔的说法，美联储致力实行“足够限制性”的货币政策，以利长期通膨率回归2％的目标，但对是否达到该立场“还没有信心”；但他也提及，认为一次例会暂停后就难以再升息的观念是不正确的。

相较于先前的明确，美联储态度为何转为暧昧？最重要的理由可能是美联储想要鱼（稳定物价）与熊掌（经济成长）兼得，但激进式的货币政策势必得牺牲其中一方，让美联储必须改走中间路线。

以美联储决策偏好参考的个人消费支出（PCE）物价指数来看，美国9月核心通膨率降至3.7％，低于去年长期超过5％的水准，但距离美联储期望的2％尚有不小距离。至于美国第三季国内生产总值（GDP）折合年率成长4.9％，则展现韧性。

在通膨高度严峻时，美联储没有选择，只能用强硬手段升息；同理，要是经济严重衰退，美联储势必得采取各种宽松措施。现况则是不论物价或经济都处于“不满意但尚可接受”的水准，且美联储终极理想即是软着陆，观望确实是最佳选择。至于另一个促使美联储必须转为谨慎但无法直言的理由，则是过往货币政策具有引领、定价的效果，但现在市场未必跟着美联储走，包括10年期美债仍一度朝5％闯关，美联储也隐晦暗示金融与信贷情势紧缩可能压抑经济活动、征聘和通膨。

整体观察，美联储后续政策动向将从过去大怒神式的让利率暴起暴落，转向缓慢渐进式的调整，也就是这波升息循环告终的时间可能更长，且就算停止升息，美元利率也不太可能骤然向下，而是会在高原期维持一段不短的时间。

在此同时，市场也不要幻想美元和美债会就此稳定，其中除两年期美债利率居高不下，10年期美债自7月底以来也因诸多原因窜升近一个百分点，连带使得房贷、车贷等利率同步走升，后续美债走势仍是观察重点。

另一个必须注意的则是美元指数，2022年初至今年10月底，美元指数共走扬了11.6％，如果观察近三年美元指数涨幅更达18.72％，以目前美元指数仍处于106以上的相对高点，即可发现强势美元的地位短时间内应难撼动。

其中日元跌破150日元心理关卡后，11月1日进一步失守151日元；新台币11月1日盘中也一度朝32.5元价位攻防，直到2日才随台股强弹。自去年美国启动升息以来，新台币至今对美元跌幅14.76％，超过同期美元指数涨幅，显示新台币确已超贬。

再对照近期主要货币对美元表现，除了日元已疲软到无人可及，韩元、新台币对美元走势较亦步亦趋，至于欧元自美国启动升息以来虽也对美元贬值，幅度则远小于新台币和韩元。

会出现这样的结果，除了和各国采行货币政策的力度有关，另一个影响因素即是经济贸易结构的不同。但无论原因为何，结论就是“美元强”，加上美元利率仍看涨不看跌，可以预期美元双率双高将成为新常态。

除了厂商对高利率和强势美元要有所因应，台湾央行更必须注意这种新常态对金融市场和物价的影响。美联储想两全其美，兼顾经济和物价，央行势必就会面临稳汇率还是保经济的两难，特别是台湾经济高度出口导向，弱势汇率不利物价，但在今年经济成长恐面临保一战的窘境下，新台币也没有强势的本钱。

干预汇价只能治标不能治本，在当前台美利差下，台湾央行若要让新台币止跌回稳，根本之道是持续升息，但这么一来又会对经济成长形成重击，如何在景气不振和可能的输入性通膨压力间，两害相权取其轻，央行须三思而后行。